Contango e Backwardation: cosa sono e come interpretarli

Contango e backwardation descrivono la forma della curva dei prezzi futures di un asset nel tempo. Nel contango, i futures a lunga scadenza costano più del prezzo spot; nella backwardation è il contrario. Comprendere questa struttura è fondamentale per chiunque operi con algoritmi su materie prime, oro, petrolio o qualsiasi strumento derivato: influenza i costi reali di ogni strategia e può ribaltare una performance positiva in backtest.

Prima di definire contango e backwardation, è utile capire cosa rappresenta la curva a termine (o term structure). Ogni contratto futures ha una scadenza. Si può comprare un contratto petrolio con scadenza a un mese, tre mesi, sei mesi. Se si mettono in grafico i prezzi di questi contratti in funzione della loro scadenza, si ottiene la curva a termine.

In un mercato in equilibrio teorico, questa curva dovrebbe riflettere il costo di carry dell’asset: tassi di interesse, costi di stoccaggio, dividendi o convenienze. Quando la curva si discosta da questo equilibrio, si creano le condizioni di contango e backwardation, con implicazioni dirette e quantificabili per qualsiasi trading system automatico.

Il contango è la condizione in cui i prezzi dei futures a scadenza più lunga sono superiori al prezzo spot. La curva a termine è inclinata verso l’alto.

Costi di stoccaggio. Per le materie prime fisiche come il petrolio, il gas naturale o i metalli, chi vuole detenere fisicamente l’asset sostiene costi di magazzinaggio. Questi costi vengono incorporati nel prezzo dei futures a lunga scadenza, che risultano più alti rispetto allo spot.

Tassi di interesse. Il prezzo teorico di un futures include il costo opportunità del capitale. Se i tassi di interesse sono positivi, detenere un asset oggi costa di più che riceverlo in futuro. Questo contribuisce alla pendenza positiva della curva.

Aspettative di domanda futura. Se il mercato si aspetta una domanda maggiore in futuro rispetto al presente (es. stagionalità del gas naturale, previsioni di ripresa economica), i prezzi futures a lungo termine risultano più alti dello spot.

Esempio recente: petrolio 2020. Durante il crollo della domanda causato dalla pandemia, il mercato del greggio è entrato in un contango estremo. I costi di stoccaggio fisico erano così alti che il contratto WTI con scadenza maggio 2020 ha raggiunto prezzi negativi (meno 37 dollari al barile), mentre i futures a scadenza più lunga rimanevano in zona positiva. Un caso estremo che ha evidenziato quanto il contango possa essere severo in condizioni di surplus di offerta.

Quando un trading system o un ETF detiene posizioni futures, deve periodicamente “rollare” il contratto in scadenza acquistando il contratto successivo. In una struttura di contango, il contratto successivo è più caro di quello in scadenza. Questo genera un roll yield negativo: si vende a prezzo basso e si compra a prezzo più alto, accumulando una perdita sistematica nel tempo.

Questo è il motivo per cui molti ETF su materie prime che operano tramite futures sottoperformano il prezzo spot della materia prima stessa nel lungo periodo. Un aspetto cruciale da considerare per qualsiasi algoritmo che opera sui mercati azionari e sui derivati di materie prime.

Costi di roll-over che erodono il profitto. Su ogni roll, il sistema paga la differenza tra il contratto in scadenza (più economico) e il nuovo contratto (più costoso). Su base annua, in periodi di forte contango, questo costo può superare il 10-15% del valore della posizione, rendendo non profittevoli strategie che sembrano vincenti in backtest senza questo costo incorporato.

Decadimento temporale del valore. Man mano che il contratto si avvicina alla scadenza, il suo prezzo converge verso lo spot. In contango questo significa una discesa progressiva del prezzo del futures anche in assenza di movimenti del sottostante, che erode silenziosamente la posizione long.

Rischio di inversione rapida. Le condizioni di contango possono invertirsi velocemente con un cambio delle aspettative di mercato: interruzione della supply chain, dati macroeconomici sorprendenti, eventi geopolitici. Chi ha costruito una strategia basata sul contango si trova esposto a un’inversione improvvisa senza preavviso.

La backwardation è la condizione opposta: i prezzi dei futures a scadenza più lunga sono inferiori al prezzo spot. La curva a termine è inclinata verso il basso.

Scarsià immediata del bene. Se la domanda attuale supera l’offerta disponibile (blocchi nella supply chain, eventi geopolitici, disastri naturali), il prezzo spot sale più rapidamente dei futures. Il mercato sta essenzialmente pagando un premio per avere il bene subito.

Convenience yield. In alcuni mercati, soprattutto nelle materie prime industriali, detenere fisicamente il bene ha un valore intrinseco: poter avviare la produzione immediatamente, evitare interruzioni della catena di approvvigionamento. Questo “convenience yield” può superare i costi di stoccaggio, generando backwardation strutturale.

Aspettative di calo dei prezzi. Se il mercato si aspetta prezzi più bassi in futuro (eccesso di offerta futuro previsto, fine di una stagione di picco), i futures a lunga scadenza quotano sotto lo spot.

Esempio: mercato agricolo in scarsità. Un raccolto di grano minacciato da siccità o gelate crea una scarsità immediata. Il prezzo spot sale mentre i futures sulla prossima stagione, che prevede condizioni normali, rimangono su livelli inferiori. Questa struttura in backwardation offre opportunità specifiche agli algoritmi che sanno rilevarla in anticipo.

Nella backwardation, il roll ha l’effetto opposto al contango: si vende il contratto in scadenza (più costoso, vicino allo spot elevato) e si compra il contratto successivo (più economico). Questo genera un roll yield positivo, un guadagno sistematico che si accumula nel tempo indipendentemente dalla direzione del prezzo. È uno dei motivi per cui molte strategie di trend following sistemiche prediligono i mercati strutturalmente in backwardation.

Non servono strumenti a pagamento per rilevare la struttura a termine di un mercato. Ecco i metodi accessibili anche al trader retail.

Confronto prezzi futures per scadenza. Sulle piattaforme dei principali exchange (CME Group, ICE) i prezzi di tutti i contratti futures con diverse scadenze sono pubblicati gratuitamente. Confrontando i prezzi di contratti con scadenze progressive si ottiene immediatamente la struttura della curva: se i prezzi salgono all’aumentare della scadenza è contango, se scendono è backwardation.

COT Report (Commitment of Traders). Il COT report pubblicato ogni venerdì dalla CFTC americana mostra il posizionamento netto di commerciali, speculativi e non-commerciali sui mercati futures. Un posizionamento netto short da parte dei commerciali in una materia prima è spesso associato a strutture di backwardation, mentre un posizionamento net long speculativo è più comune nel contango. È uno degli strumenti dell’analisi fondamentale nel trading più usati dagli operatori istituzionali.

Open interest per scadenza. Il volume dell’open interest su ciascuna scadenza indica dove si concentra la liquidità. Nei periodi di backwardation severa, l’open interest tende a concentrarsi sui contratti a breve scadenza. In contango si distribuisce più uniformemente sulle scadenze lunghe.

La strategia più diretta in backwardation è il roll yield harvesting: si acquistano sistematicamente i futures in backwardation e si incassa il roll yield positivo ad ogni scadenza. Questa strategia è particolarmente efficace nelle materie prime agricole con stagionalità pronunciata e nei mercati energetici durante le crisi di offerta.

In contango, l’approccio speculare è la strategia short: vendere i contratti a lunga scadenza sfruttando il naturale decadimento del prezzo verso lo spot. Questo approccio richiede una gestione del rischio molto precisa, perché il contango può accentuarsi prima di invertirsi. Un sistema di controllo del rischio robusto è indispensabile.

Come descritto nella guida all’arbitraggio finanziario nel trading algoritmico, le discrepanze tra prezzo spot e prezzo futures possono essere sfruttate con operazioni simultanee. In backwardation estrema, un algoritmo può acquistare il bene tramite ETF spot e vendere il futures, incassando la differenza in modo strutturalmente definito.

Gli algoritmi che operano su materie prime possono usare la struttura a termine per ottimizzare le operazioni di hedging nel trading algoritmico. Un sistema long sull’oro fisico può vendere futures sull’oro a lunga scadenza quando il mercato è in contango, incassando il premium senza rischio direzionale netto sul sottostante.

Gli EA progettati per operare sull’oro e i suoi derivati devono tenere conto di questa struttura come variabile di contesto. Il Golden Pickaxe e il Gold Scalper Pro operano su XAU/USD, un mercato dove la struttura a termine del gold influenza i differenziali tra spot e futures che si riflettono nel costo di carry delle posizioni overnight.

Un algoritmo che monitora la transizione da contango a backwardation (o viceversa) può sfruttare questi cambi come segnali anticipatori del trend del prezzo spot. La transizione da contango a backwardation nel mercato del petrolio è spesso associata a una riduzione dell’offerta e può precedere un rally del prezzo spot. Questa informazione può essere integrata in un sistema trend following come filtro macro per migliorare la qualità dei segnali di entrata.

Il mercato del petrolio ha attraversato un ciclo completo nel periodo più recente. Dal forte contango del 2020 (surplus da pandemia), alla severa backwardation del 2022 (crisi energetica post-invasione dell’Ucraina, prezzi Brent sopra 120 dollari). L’IEA documenta questi cicli con dati aggiornati e storici accessibili gratuitamente. Nel 2023-2025, il mercato ha oscillato tra lieve contango e lieve backwardation, influenzato dalle decisioni OPEC+ sui tagli alla produzione e dall’evoluzione della domanda globale.

Il mercato dell’oro opera tipicamente in contango leggero, influenzato dai tassi di interesse reali. Con i tassi in discesa nel 2024-2025, il costo di carry dell’oro si è ridotto, diminuendo anche la pendenza della curva. Questo ha reso il gold più attraente come asset strategico, spingendo la domanda istituzionale. Chi opera con EA su gold come il Gold Miner deve considerare questa struttura come variabile macro di contesto, anche se non la incorpora direttamente nei segnali di entry/exit.

Il gas naturale mostra una delle strutture a termine più dinamiche, con transizioni rapide tra contango e backwardation legate alla stagionalità della domanda. In inverno la domanda di riscaldamento crea tipicamente backwardation; in estate l’eccesso di offerta genera contango. Un algoritmo che monitora la struttura a termine del gas naturale può usare questi pattern stagionali come filtro di ingresso, aumentando la coerenza dei segnali direzionali.

Contango. Struttura di mercato in cui i prezzi dei contratti futures a scadenza più lunga sono superiori al prezzo spot. Genera un roll yield negativo per chi detiene posizioni long tramite futures: ad ogni rinnovo si vende a prezzo basso e si compra a prezzo più alto.

Backwardation. Struttura di mercato in cui i prezzi dei contratti futures a scadenza più lunga sono inferiori al prezzo spot. Genera un roll yield positivo per chi è long: ad ogni rinnovo si vende caro e si compra a buon mercato. È spesso associata a scarsità immediata del bene sottostante.

Curva a termine (term structure). Rappresentazione grafica dei prezzi dei contratti futures di uno stesso asset in funzione delle diverse scadenze. La forma della curva (inclinata verso l’alto, verso il basso o piatta) indica immediatamente la struttura del mercato e i costi impliciti per i trader long.

Roll yield. Guadagno o perdita che si realizza nel momento in cui un contratto futures in scadenza viene venduto e il contratto successivo viene acquistato. Positivo in backwardation (si vende caro, si compra a buon mercato); negativo in contango (si vende a buon mercato, si compra caro).

Convenience yield. Vantaggio implicito derivante dal detenere fisicamente una materia prima rispetto a un contratto futures. Include la possibilità di avviare la produzione immediatamente e di evitare interruzioni della supply chain. Contribuisce alla backwardation strutturale in alcuni mercati industriali.

COT Report (Commitment of Traders). Rapporto settimanale pubblicato dalla CFTC che mostra il posizionamento netto di commerciali, speculativi e non-commerciali sui mercati futures. È uno degli strumenti di analisi più usati per anticipare le transizioni tra contango e backwardation e i cambiamenti di trend nelle materie prime.